دیده بانی اثر بودجه ای در بازارها

اگر من بخواهم یکی از ویژگی های متمایز بودجه سال ۹۹ را بیان کنم حتماً انگشت روی مالیاتها می گذارم.  کل مالیات های  برآورد شده برای سال ۹۹ به حدود ۲۰۰ هزار میلیارد تومان می‌رسد که هم در مقایسه با سال‌های گذشته و هم در مقایسه با سایر اقلام درآمدی این رقم بسیار بزرگ و بنابراین اثر گذاریش بر اقتصاد بسیار بالا خواهد بود.

این مصاحبه در هفته نامه تجارت فردا شماه ۳۴۳ –  ۳۰ آذر ۱۳۹۸ منتشر شده است.

در لایحه بودجه سال آینده سیاست های اتخاذ شده که می تواند بر بازارهای دارایی مانند ارز، بورس، مسکن اثرگذار باشد، یکی از این سیاست ها وثیقه دار کردن بدهی بانک ها به بانک مرکزی است، آیا این سیاست در بودجه سال آینده می تواند بر بازارهای دارایی اثرگذار باشد؟ آیا این یک اجبار به نفع دولت است یا می تواند به یک بازای برد- برد تبدیل شود؟

بله قرار است در سال آینده و در پایان سال ۵۰ درصد از بدهی بانک ها و موسسات مالی به بانک مرکزی دارای وثیقه باشد و اگر این درصد در سال ۹۹ تحقق پذیرد بازارهای مالی و بازار دارایی‌ها را تحت تأثیر قرار خواهد داد. ابتدا به یک نکته اشاره کنم که بودجه در واقع بیانگر نیت دولت برای سال آینده است.   در نتیجه در بررسی بودجه اجرا نشده باید دو مسئله را مورد توجه قرار داد. مسئله اول این است که ارقام بودجه برآورد های دولت برای خواسته های خود و نیت های خود برای سال آینده است و دوم ارقام بودجه برآوردی است و تحقق آنها با احتمالات متفاوتی روبرو است.  برای بررسی موضوع مورد پرسش شما لازم است به این دو مسئله توجه کنیم و با این پیش فرض گفتگو کنیم که ارقام بودجه با دو ملاحظه گفته شده تحقق می پذیرد اگر این مسئله را بپذیریم با سیاست گذاری جدید دولت برای تنظیم روابط بانک‌ها و بانک مرکزی آثاری بر بازار خواهد داشت که می توان به طور خلاصه به آن پرداخت . به عنوان نمونه از طریق این ابزار بانک مرکزی می تواند نرخ سود بانکها را تا اندازه‌ای مدیریت کند و از طریق محدودیت وام ستانی بانکها از بانک مرکزی به نوعی در کنترل تورم اثر گذار باشد. در مجموع می توان گفت که در مراحل اولیه اعمال این سیاست ما با نوعی انقباض پولی از طریق محدودیت بانک ها در دریافت وام از بانک مرکزی رو به رو هستیم و از طرف دیگر بازار بدهی که با فعال شدن دولت در سال ۱۳۹۹ در این زمینه گسترده تر خواهد شد و با تقاضای سیستم بانکی در این بازار احتمالاً با بازار بزرگ تری روبرو خواهیم شد. این مسئله نه تنها در سیستم وام ستانی بانک ها اعمال خواهد شد بلکه با تصویب شورای پول و اعتبار بانک ها می توانند درصدی از سپرده قانونی خود را  به صورت اوراق بدهی نزد بانک مرکزی نگهداری کنند.  این دو سیاست به نظر می رسد که سر و سامانی به نظام وام سیستانی بانک‌ها و موسسات اعتباری از بانک مرکزی بدهد، ولی باید توجه کرد که این سیاست در زمانی اعمال می شود که دولت با کسر بودجه قابل توجهی در سال آینده مواجه است و بنابراین می توان این طور برداشت کرد که یکبار دیگر سیستم بانکی همانند یک ابزار در اختیار دولت قرار می‌گیرد تا دولت بتواند کسری بودجه خود را به نحوی تامین کند.  ولی تفاوتش با وام ستانی های قبلی دولت از شبکه بانکی کشور این است که این بار به طور غیر مستقیم انجام می شود درست مثل اینکه لقمه را از پشت سر به دهانمان بگذاریم.  ولی در این گفتگو ما با این مسئله کاری نداریم و بیشتر باید به آثار اقتصادی این سیاست توجه کنیم و همان طور که گفتم فرض را بر این بگذاریم که  این سیاست به درستی اعمال می شود. چیزی که در اثر اعمال واقعی این سیاست اتفاق می افتد انقباض پولی قابل توجه در شبکه بانکی کشور و آن هم از طریق جلوگیری از قدرت خلق پول در بانک‌های تجاری و موسسات اعتباری است.  بنابراین انتظار داریم که این سیاست می تواند به نوعی سرکوب تقاضا برای ارز و برای بازار بورس باشد،  ولی اینکه تا چه اندازه این سیاست می تواند تقاضا را محدود کند ، بستگی به سایر مولفه های اثر گذار بر حجم نقدینگی در کشور دارد.  آنچه از ترکیب بودجه دولت به عنوان بخشی از اقتصاد کلان کشور  می‌توان استنباط کرد این است افزایش حجم نقدینگی در سال ۹۹ اجتناب ناپذیر است و پیش بینی می شود که این افزایش حجم نقدینگی از میزان رشد نقدینگی در سال های ۹۷ و ۹۸ بیشتر باشد.  بنابراین از   ناحیه این سیاست ما مواجهه با انقباض بخشی از نقدینگی موجود در بانک ها خواهیم بود ولی در مجموعه اقتصاد کشور  با نقدینگی رو به افزایش مواجه خواهد بود و دلیل عمده آن هم کسری بودجه است . بنا بر این در مورد سرکوب تقاضا که صحبت کردم از ناحیه این سیاست اتفاقات خواهد افتاد ولی نمی تواند مانع افزایش تقاضا برای ارز و بورس باشد. پیش  بینی می‌شود این سیاست بیشترین اثر خود را در بازار مسکن می‌گذارد و این بازار را در رکود بیشتری فرو میبرد. در هر حال بهتر است سال آینده منتظر واکنش عملی بانکها به این سیاستها باشیم.

از سوی دیگر، بررسی ها نشان می دهد که در لایحه بودجه عنوان شده تمام دارایی های نفتی قرار است که به پرداخت های عمرانی تبدیل شود، آیا این موضوع بر بازار مسکن و رونق آن اثرگذار خواهد بود؟

از کل درآمدهای پیش بینی شده در بودجه سال ۹۹ تنها حدود ۴۸ هزار میلیارد تومان آن قرار است از درآمدهای نفتی حاصل شود که این عدد حدود ۱۰ درصد از درآمدهای عمومی پیش بینی شده دولت برای سال آینده است . اگر  بیشتر وارد جزئیات شویم رقم برآورد شده تا حدی غیر واقع بینانه به نظر می رسد . اوی اینکه  دولت برآورد کرده است که ۲۲ میلیارد دلار می‌تواند از نفت و گاز  و میعانات گازی صادرات داشته باشد و اگر سهم صندوق و سهم شرکت نفت را کنار بگذاریم ، تنها ۱۱ میلیارد دلار باقی می ماند اگر این مقدار را با قیمتهای داده شده در بودجه به ریال تبدیل کنیم همان ۴۸  هزار میلیارد تومان خواهد شد اگر قیمت نفت را حدود ۵۰ دلار برای سال آینده پیش بینی بکنیم حدوداً ۹۰۰ هزار بشکه در روز باید صادر بکنیم تا به عدد پیش بینی شده در بودجه دست پیدا کنیم. اینجا چندین مسئله مطرح است مسئله اول این است که احتمال قرار گرفتن نفت در قیمت های ۵۰ و بالاتر کم است.  من کاری به احتمال رکود شدید در بازار جهانی ندارم ولی بالای ۹۰ درصد احتمال کاهش نرخ رشد اقتصادی در جهان پیش‌بینی می‌شود و با کاهش نرخ رشد اقتصادی در جهان نمی توان انتظار قیمت نفت بالای ۵۰ دلار را داشت.  از آن گذشته برآوردها گزارش ها و گفتگوهای مسئولین نشان می دهد که در شرایط تحریمی ۹۰۰ هزار بشکه نفت  بسیار غیر واقع بینانه است.  بنابراین همین ۴۸ هزار میلیارد تومان درآمد هم در آن جای تردید وجود دارد . پیش بینی می شود که درآمدهای حاصل از صادرات نفت که سهم دولت می شود با  فرض استمرار تحریم‌ها در سال آینده کمتر از میزان پیش بینی شده در در لایحه بودجه باشد.  حال اگر فرض بگیریم که این رقم تحقق می پذیرد باز در مجموعه اقتصاد کلان کشور اثر گذاری بسیار محدودی دارد. در سال جاری هم اگر نگاه کنید، ملاحظه می کنید که سهم درآمدهای نفتی در کل اقتصاد کلان محدود بوده است. در بازار ارز هم سهم درآمدهای ارزی دولت در به تعادل آوردن بازار ارز در چند ماه گذشته چندان تعیین کننده نبوده است. درست همین داستان در باره هزینه های عمرانی وجود دارد. در چند سال گذشته هزینه های عمرانی کشور همیشه اولین قربانی کسر بودجه های دولت بوده است و فکر میکنم در سال آینده هم همین داستان تکرار می شود. به نظرم قوت تحقق این داستان در سال ۹۹ به مراتب بیشتر از گذشته است . از آن گذشته به جریان افتادن هزینه های عمرانی به طور مستقیم با بازار مسکن ارتباط ندارد. یعنی حتی اگر جمع کل هزینه های عمرانی دولت تحقق بپذیرد، باز دلیلی برای تحرک بخش مسکن نیست. به طور خلاصه می توان گفت که بخش مسکن در سال ۹۹ همچنان در رکود باقی خواهد ماند و اگر قرار باشد وارد فاز افزایش قیمت شود، به محرکی بسیار قدرتمند تر از هزینه های عمرانی نیاز دارد. این محرکها برای سال آینده تنها افزایش نرخ های تورمی بالا و افزایش نسبتا زیاد قیمت دلار می تواند باشد.

همچنین در لایحه بودجه بر استفاده از عملیات بازار باز توسط بانک مرکزی تاکید شده است، استفاده از این سیاست تا چه حد می تواند بر روند بازارها اثرگذار باشد؟ آیا با بهره گیری از این ابزار می توان از شدت تلاطمات بازارها کاست؟

در این که در لایحه بودجه سال ۹۹ بر استفاده از عملیات بازار آزاد تاکید شده است جای تعجب دارد.  استفاده از عملیات بازار باز در اختیار شورای پول و اعتبار است و بر اساس روند هایی که در اقتصاد مشاهده می شود،  سیاست گذار پولی نوع استفاده از سیاست متناسب با شرایط را تعیین می کند.  در هر حال جدا از مسئله بودجه بانک مرکزی هم در چند ماه گذشته بر توسعه سیاست عملیات بازار باز تاکید داشته است.  درباره این سیاست دو محدودیت جدی در کشور وجود داشته و دارد.  محدودیت اول به مبانی نظری و فقهی این سیاست بر می گردد که تاکنون موجب شده است که به این سیاست توجهی نشود،  و محدودیت دوم کوچک بودن بازار بدهی  است که  مستقل از محدودیت اول نیست.  در هر حال ما دو متغیر در کشور داریم،  یکی حجم اوراق بدهی موجود در کشور و در گردش است و دوم  حجم نقدینگی  موجود در اقتصاد کشور در سال ۹۹ است.  بازار اوراق بدهی نسبت به حجم نقدینگی بسیار کوچک است و بنابراین با این بازار نمی توان تغییرات قابل توجهی در مسیر و شدت رشد نقدینگی ایجاد کرد ولی شروع سیاست عملیات بازار باز می‌تواند نقطه مثبتی برای ساماندهی به بازار پول باشد. بنابراین اگر بخواهم کوتاه به پرسش شما پاسخ دهم، تاکیدم این است که عملیات بازار آزاد قادر نیست از التهابات محتمل ارزی و پولی جلوگیری کند. همان طور که تجربه کرده ایم، عامل کاهش التهابات یا وضع قوانین و یا رویه ها بوده است و یا کنترل امنیتی بازار که هیچ یک از این دو در اقتصاد ایران تا کنون کار نکرده است. ولی مقامات سیاستگذاری در سال ۹۹ چاره ای جز استفاده از این سیاستها ندارند. امیدواری این است که با توسعه کمی و کیفی این بازار شرایط را برای سیاستهای پولی از طریق این بازر برای آینده فراهم کنیم.

از نگاه شما، با توجه به کاهش درآمدهای نفتی و انتظار افزایش درآمدهای مالیاتی در بودجه دولت، آیا می توان عنوان کرد که این موضوع باعث می شود که بازدهی بنگاه ها کاهش یابد؟ آیا این موضوع در بازار سرمایه اثرگذار خواهد بود؟

اگر من بخواهم یکی از ویژگی های متمایز بودجه سال ۹۹ را بیان کنم حتماً انگشت روی مالیاتها می گذارم.  کل مالیات های  برآورد شده برای سال ۹۹ به حدود ۲۰۰ هزار میلیارد تومان می‌رسد که هم در مقایسه با سال‌های گذشته و هم در مقایسه با سایر اقلام درآمدی این رقم بسیار بزرگ و بنابراین اثر گذاریش بر اقتصاد بسیار بالا خواهد بود. همانطور که خودتان اشاره کردید وصول این مالیات ها،  هرچند که بخش قابل توجهی از آن مالیات بر ارزش افزوده است،  موجب اختلال در فعالیت های اقتصادی می شود. در یک نگاه کلی افزایش سهم مالیات ها  نسبت تولید ناخالص داخلی و افزایش آن به عنوان یک منبع درآمدی در بودجه‌های سالانه بسیار  پر اهمیت است.  ولی استنباط من این است که افزایش مالیات ها در سال آینده عمدتاً برای پوشش کسری بودجه پیش بینی شده انجام می شود.   دلیل این است که میزان مالیات ها باید با بالا رفتن سطح فعالیت ها در اقتصاد افزایش یابد.  برای سال آینده پیش بینی می شود که اقتصاد رشد مطلوب و رضایت بخشی نداشته باشد.  وجود تحریم های همه جانبه،  مشکلات بنیادی در ساختارهای اقتصادی،  بدهی بالای دولت و وضعیت نابسامان فضای کسب و کار همه حاکی از نرخ  رشد بسیار پایین در سال ۱۳۹۹ دارد بنابراین افزایش مالیاتها که به طور مستقیم و چه از طریق دریافت از   افزوده ایجاد شده  دریافت می شود به راحتی می تواند در فعالیت بنگاه اختلال ایجاد کند. با  توجه به مسائل و مشکلات جدی بنگاه‌های اقتصادی در سال ۹۹،  با احتمال بسیار بالا می توان گفت که افزایش مالیات‌ها،  حتی اگر اجتناب ناپذیر هم باشد،  فضای کسب و کار را برای بنگاه ها تخریب می کند و این خود بازدهی بنگاه را پایین می آورد.  طبیعی است که این مسئله به اندازه سهم خود  بازار سرمایه را تحت تاثیر قرار خواهد داد.

دولت نرخ ارز بودجه برای کالاهای اساسی را ۴۲۰۰ تومان و برای سامانه نیما حدود ۸ هزار تومان گزارش شده است، با توجه به این که نرخ بازار بالاتر از این سطوح است، این تصمیم چه اثری در بازار ارز دارد؟

فکر می کنم از کل درآمدهای حاصل از صادرات نفت خام بین ۱۰ تا ۱۱ میلیارد دلار آن با نرخ ۴۲۰۰ تومانی برای واردات کالاهای اساسی دیده شده است و احتمالاً مبلغ بسیار کمی از درآمدهای ارزی دولت با نرخ ۸۵۰۰ تومان در بودجه محاسبه شده است.  تخصیص ارز با قیمتی پایین تر از قیمت تعادلی بازار موجب می‌شود که قیمت تعادلی بازار  در سطحی بالاتر قرار گیرد.  حفظ دلار ۴۲۰۰ تومانی به طور طبیعی بخشی از درآمدهای ارزی کشور را وارد چرخه بازار ارز نمی کند. این مساله جدا از رانتی است که به طور طبیعی همراه با نرخ های ترجیحی ارز است. مطالعات و مشاهدات بسیاری هم نشان می دهد که پایین نگه داشتن نرخ ارز برای پایین نگه داشتن قیمت کالاهای ضروری کارساز نبوده است. در هر حال دولت اصرار بر ادامه این کار دارد.

به طور کلی آیا در بودجه سال آینده،  نکات قابل توجهی وجود دارد که بتواند بر روند بازارهای دارایی نظیر ارز، بورس و مسکن اثرگذار باشد (هم اثر مثبت یا اثر منفی).

 چند مطلب جدا از مباحثی که شما مطرح کردید به نظرم می رسد آنها را مطرح می‌کنم.  اول، به نظر می رسد که سال ۱۳۹۹ جدا از مسئله بودجه سالی پر چالش و همراه با مشکلات متعدد اقتصادی باشد. به نظر می‌رسد که در سال آینده دولت به طور اجتناب ناپذیر  کسری بودجه قابل توجه خواهد داشت.  درست است که توازن  لایحه بودجه این مسئله را تایید نمی‌کند،  ولی شاید هیچ بودجه ای شبیه بودجه سال ۱۳۹۳ نباشد که درصد تحقق ارقام آن تا این حد پایین باشد.  حاصل عملکرد واقعی این ارقام در سال آینده همراه خواهد بود با کسری بودجه که با توجه به راه های تامین کسری بودجه پیش‌بینی شده در لایحه،  عدم تحقق هر یک از آنها موجب استقراض دولت  می شود و به طور مشخص حجم پول در گردش را بالا میبرد . بنابراین می‌توان پیش‌بینی کرد که حجم نقدینگی به میزان قابل ملاحظه‌ای،  و بسیار فراتر از سال‌های گذشته،  افزایش خواهد یافت و این مسئله خطر افزایش نرخ تورم را بیشتر میکند. همزمان مواجه با دو پدیده خواهیم شد،  یکی وارد شدن جامعه به یک فضای سوداگرانه و دوم کاهش تمایل برای فعالیت های تولیدی و سودمند اقتصادی. دوم، پیش بینی می شود که بازار ارز دوباره به مرکز توجه اقتصادی تبدیل شود. از یک طرف فعالیت های سوداگرانه افزایش می یابد و از طرف دیگر فعالیت های بانک مرکزی برای کنترل بازار بیشتر خواهد شد. سوم، با توجه به اینکه طلا همراه با افزایش ریسک بازار جهانی مستعد افزایش قیمت است و کسر بودجه احتمالی دولت هم شرایط افزایش قیمت طلا را در داخل فراهم می کند، بنابراین احتمال زیادی وجود دارد که طلا افزایش قیمت داشته باشد، ولی افزایش آن هم در بازار داخلی و هم در بازار بین المللی محدودیت های جدی دارد. خلاصه بحث این است که افزایش قیمت طلا در سال آینده جهشی نخواهد بود. موارد دیگری وجود دارد که زمان گفتگو اجازه نمی دهد و امیدوارم بتوان به آنها نیز در فرصتی دیگر اشاره کرد.